近期國際金價大幅下跌,連續(xù)跌破1500美元/盎司等支撐位。我們認為:1)金價下跌對黃金珠寶子行業(yè)——特別是老鳳祥、豫園商城這些對沖比例高,管理規(guī)范的企業(yè)短期業(yè)績無影響;2)但不確定性增加——不管是金價趨勢還是對黃金消費的影響,會壓制行業(yè)短期的估值水平,造成股價下跌。3)中長期看,行業(yè)風險增加有利于行業(yè)集中度提升,利好品牌影響力大、管理規(guī)范、風控嚴格的龍頭企業(yè)。
4)股價方面,我們判斷短期大幅下跌能夠大幅消化不確定性,對行業(yè)以及龍頭優(yōu)質(zhì)企業(yè)的前景無需過分悲觀。
黃金零售龍頭企業(yè)短期業(yè)績不受金價波動影響最主要原因是規(guī)范的對沖機制,目前壓力較大的大多數(shù)風控較弱中小品牌和中小經(jīng)銷商。
另外行業(yè)景氣度依舊較高也支撐龍頭企業(yè)業(yè)績,2013Q1全國限額以上黃金銷售同比增17.7%(3月26.3%),明顯快于其他品類。
金價下跌對估值水平/股價造成負面影響主要作用于分母——貼現(xiàn)率,簡單來說就是風險/不確定性增加了。目前市場主要擔心的風險是:金價是否會繼續(xù)、長期下跌?既而,如果繼續(xù)、長期下跌,國內(nèi)終端消費增速是否會受到影響?對于這兩個關鍵疑問,市場必然沒有一致性的預測。我們傾向于的觀點是:1)由于經(jīng)濟復蘇、塞國拋金、技術等因素,短期金價調(diào)整可能持續(xù),但是因為全球貨幣寬松、通貨膨脹仍將持續(xù),所以在經(jīng)過震蕩后,金價可能會穩(wěn)定,長期下跌可能性較小;2)2013Q1金價已有調(diào)整,但國內(nèi)黃金消費依然火熱,這種趨勢可能仍將持續(xù),如果持續(xù)數(shù)年的長期下跌不出現(xiàn)的話,國內(nèi)由于居民收入提高、消費升級、貨幣等因素,行業(yè)景氣度不會出現(xiàn)明顯回落。
在景氣度較高,但風險增加的行業(yè)背景下,黃金零售的集中度必然提升。一大批風控較弱、品牌附加值低、依靠價格競爭的中小企業(yè)將會被淘汰,而一些品牌高附加值、管理規(guī)范、風控嚴格的龍頭企業(yè)——如老鳳祥、豫園商城,將依舊能享受行業(yè)較快增長。
所以我們判斷:短期龍頭企業(yè)股價出現(xiàn)的大幅下跌能反映并消化風險增加所帶來的對估值水平的影響。中長期看對行業(yè)以及龍頭優(yōu)質(zhì)企業(yè)的前景無需過分悲觀。