投資要點(diǎn)
黃金珠寶行業(yè)仍處于集中度低、需求高速增長階段。2012年國內(nèi)黃金珠寶市場總需求超4000億,在過去10年保持了31%的年復(fù)合增長率;除Cartier、Tiffany等國際品牌主導(dǎo)的奢侈性需求外,約3500億中高端需求由香港及大陸企業(yè)分享,周大福、老鳳祥、豫園商城以6.3%、5.6%、4.3%的市占率分列前三位,但行業(yè)集中度仍有很大提升空間,我們估算CR10<20%。
行業(yè)屬性及競爭格局決定企業(yè)戰(zhàn)略選擇,黃金為主+加盟模式是目前最有效的發(fā)展策略。以黃金為主打產(chǎn)品適應(yīng)目前的需求結(jié)構(gòu)、也有利于加快資金周轉(zhuǎn);加盟模式不僅利于規(guī)模擴(kuò)張、且資金需求較少、并能降低金價(jià)波動(dòng)帶來的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)。雖然品牌形象、產(chǎn)品設(shè)計(jì)和門店運(yùn)營略有遜色,但考慮到黃金珠寶這種低周轉(zhuǎn)、資金密集型的行業(yè)屬性,以及面對周大福這種極具先發(fā)優(yōu)勢、品牌價(jià)值早已建立的競爭對手,這一差異化戰(zhàn)略最為有效。
由渠道驅(qū)動(dòng)向品牌驅(qū)動(dòng)、由黃金轉(zhuǎn)向多產(chǎn)品線是未來企業(yè)實(shí)現(xiàn)突圍的方向。
在建立規(guī)模護(hù)城河的基礎(chǔ)上,企業(yè)如希望能由渠道驅(qū)動(dòng)向品牌驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)型,還需具備優(yōu)良的存貨結(jié)構(gòu);依托豐富零售渠道、中高端客戶資源、良好庫存結(jié)構(gòu)支撐下的多產(chǎn)品線,渠道共享和行業(yè)并購則成為提升龍頭企業(yè)的競爭地位和行業(yè)集中度的必然選擇。縱觀行業(yè),只有周大福、老鳳祥等少數(shù)企業(yè)具備了這樣的核心競爭力。
金價(jià)下行加速洗牌利好龍頭,王者周大福vs新貴老鳳祥兩強(qiáng)格局隱現(xiàn)。
金價(jià)下行對中小規(guī)模企業(yè)的沖擊巨大,低周轉(zhuǎn)及存貨跌價(jià)會(huì)導(dǎo)致大量企業(yè)退出,集中度提升帶來的規(guī)模增長能夠彌補(bǔ)整體需求下降帶來的負(fù)面沖擊,利好龍頭企業(yè)。周大福和老鳳祥兩強(qiáng)爭霸的格局已經(jīng)顯現(xiàn),這兩家公司無論在市場規(guī)模、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、庫存質(zhì)量方面與競爭對手的差距已經(jīng)拉開。
老鳳祥為A股黃金珠寶唯一“強(qiáng)烈推薦”評級,潮宏基為“推薦”評級。
我們看好老鳳祥的原因在于:1、銷售規(guī)模和網(wǎng)點(diǎn)數(shù)量領(lǐng)先;2、存貨結(jié)構(gòu)改善、近年來非黃金產(chǎn)品銷售占比持續(xù)提升;公司未來需在規(guī)模擴(kuò)張同時(shí),加強(qiáng)對上游資源、下游終端的全面掌控,以及盡快良好落實(shí)激勵(lì)機(jī)制。我們預(yù)計(jì)13/14年EPS=1.51/1.96元,PE=12X/9X,給予“強(qiáng)烈推薦”評級。
我們給予潮宏基“推薦”評級:1、公司K金領(lǐng)域建立了一定品牌效應(yīng),未來有望受益K金需求放量;2、收購高成長女包品牌FION,不僅能提升公司的盈利、也是實(shí)現(xiàn)客戶資源共享和多品牌化的有益嘗試;我們預(yù)計(jì)公司13/14年EPS=0.54/0.69元,PE=20X/16X。
風(fēng)險(xiǎn)提示:經(jīng)濟(jì)低迷、黃金下行對需求的短、長期沖擊;非黃金消費(fèi)需求培育低于預(yù)期;原材料(黃金、鉆石、珠寶等)價(jià)格劇烈波動(dòng)等。